La inflación y el dólar

Dalibor Eterovic

El último informe de proyecciones económicas del Fondo Monetario Internacional (FMI) presenta un cuadro complejo para la economía global. La actividad mundial ha venido perdiendo dinamismo luego del salto inicial por la relajación de medidas de distanciamiento social y restricciones para combatir la pandemia. Sin embargo, la desaceleración no ha sido homogénea entre países, y la proyección de crecimiento global para 2021 en 5,9% contiene un reacomodo de dinamismo en los países desarrollados desde Estados Unidos hacia Europa. Por este motivo quizás es extraño notar que, a pesar de haber mejorado sus proyecciones económicas los últimos seis meses, durante este período el Euro se ha depreciado más de 4,5% contra el dólar.

Clave para explicar este desacople de las monedas con el crecimiento es la dinámica de precios. Con nuevas variantes afectando el restablecimiento de cadenas de producción y fuertes estímulos de demanda, la inflación global ha sorprendido al alza. Pero acá tampoco el aumento ha sido homogéneo. Mientras el FMI aumenta la proyección de inflación para EEUU en 2pp a 4.3%, para la Eurozona el aumento es de solo 80pb a 2.2%. El mayor ajuste relativo de la proyección inflacionaria en EEUU se refleja en la expectativa de una Reserva Federal que sería más agresiva en retirar su estímulo monetario relativo al del Banco Central Europeo.

Consistente con esto, las tasas a dos años europeas no tienen incorporadas alzas, mientras que las norteamericanas incorporan uno o dos ajustes de 25pb en la tasa de política hacia finales del próximo año. A plazos más largos, la tasa de interés a cinco años en EEUU está en 1,05%, mientras que en la eurozona sigue negativa en -52pb. Este mayor carry apoya la apreciación del dólar contra el Euro y como segunda derivada, genera una depreciación multilateral de las monedas emergentes. Pero más importante aún, apreciaciones del dólar aprietan las condiciones de liquidez globales, frenan los flujos de capital hacia economías emergentes e históricamente se correlacionan con desaceleración global.

Es por esta razón que la dirección del dólar en los próximos trimestres representa uno de los principales riesgos para las economías emergentes. Y esta dirección se decidirá en gran medida por lo que pase en la inflación en EEUU y la Eurozona. Si los precios en Norteamérica están afectados de manera transitoria, la FED no tendría por qué reaccionar con cambios significativos en la tasa de política y esto le quitaría presión al alza a su moneda. El último dato de IPC de septiembre parece indicar que varios de los factores que presionaron al alza, como autos usados y pasajes aéreos se estarían normalizando. El factor de riesgo vino de los precios de los arriendos, que podrían seguir subiendo dado el aumento en los precios de las viviendas.

Con todo, pareciera ser que el período de sorpresas fuertes de inflación en Estados Unidos estaría pasando y la pregunta es a qué nivel convergerá en los próximos meses. Por otra parte, los precios en la Eurozona se han acelerado significativamente a 4,3% anual y dada la mayor exposición de su canasta de IPC a precios del petróleo, es probable que la inflación continúe subiendo. Una postura monetaria del Banco Central Europeo menos expansiva ayudaría a fortalecer el Euro. Esto sería una buena noticia para los activos financieros emergentes y sus economías.